韩国克制卖空股市照跌，一文看清克制卖空历史效果

近一个月以来，全球市只能用风大浪大来形容。处在风暴中心之一的韩国，其综合指数已经从高点跌去了约3000点。3月11日（周三）韩国KOSPI指数开盘下跌5.14点，跌幅0.26%，停止收盘跌2.79%，报1908.25点，创2019年8月初以来低位。

酝酿已久，韩国脱手克制卖空

早在十多天前，韩国就开始放风，称将接纳克制卖空政策，以稳定市场。

韩国财政部在近期声明中表现，作为稳定市场措施的一部门，韩国将增强股票卖空划定三个月。韩国金融服务委员会在3月10日下午揭晓声明称，克制做空“过热”股票，为期10天，自3月11日起生效。即如果股票被认定过热，则从下一个生意业务日开始克制进一步卖空。

另外，韩国财政部长洪楠基表现，韩国将接纳措施，以防汇市泛起过多的单边运动。

除了韩国，据报道称，日本也在准备接纳一些紧迫措施稳定市场。

中国香港金融市场羁系者也在同期表达了相似的看法。

香港特区政府财政司司长陈茂波10日表现，3月9日香港股市大跌1100点……特区政府将一如既往，严阵以待，继续密切注意市况的生长，并按情况适时再加固防卫措施，维护香港的金融稳定。

卖空与市场下跌有怎样的关系？

证券卖空最早起源于17世纪初的荷兰，至今已有400多年的历史。一般而言，卖空的通例操作是先借入标的资产，然后卖出获得现金，过一段时间之后，再支泛起金买入标的资产送还。卖空生意业务的工具既可以是证券、商品，也可以是期权。

根据卖空前是否融券来划分，卖空生意业务分为融券卖空（covered short selling）和裸卖空（naked covered selling）。融券卖空是指投资者在卖出证券前已经签订借券协议；如果事先没有融入证券，则为裸卖空。

这两种卖空方式中，裸卖空虚增了股票数量，对股价打击较大，且存在着很大的交收风险，所以许多国家和地域都克制或严格限制裸卖空。而融券卖空则要求卖空者前提是借入证券。在美国、英国等卖空生意业务比力活跃的证券市场，证券借贷体系也比力完善。

卖空从降生之日起，就备受争议。历史上看，险些在每次危机发作后，为了防止民众对股市信心动摇而举行的恐慌性抛售，羁系机构通常会在短期内限制特定股票的卖空生意业务。

美国资本市场对此的讨论和实践较多，但至今仍然没有克制卖空，只对利用性的裸卖空举行重点羁系。也就是说，在400多年的实践中，卖空是否加速市场颠簸下跌还没有确切的定论。

全球市场克制卖空简史

从历史履历来看，克制卖空未必是稳定市场的好措施。

1610年，荷兰颁布了第一部克制卖空生意业务的法例。由于卖空生意业务改变了投资者只能买涨不能买跌，生意业务热情被引发，短时间内稳定了市场。

1720年法国密西西比股灾，法国政府随后克制卖空生意业务。由于其时执法并不严厉，卖空生意业务在证券市场屡禁不止，并未到达政策制定者想要的效果。

亚洲地域对卖空生意业务举行大规模限制和泛起克制的情况，主要集中在上个世纪90年月。

1997年，亚洲金融危机发作后，马来西亚克制了卖空机制，直到2006年3月才重新推出“规范卖空”（Regulated Short Selling，RSS），并引入了报升规则、对单个可卖空股票的规模限制等新划定。

1998年8月，中国香港则于暂停汇丰银行、香港电讯等股票的卖空，重新实施了报升规则并沿用至今。

1999年至2001年期间，日本股市遭到外国投资机构和对冲基金的夹击，日本金融厅(Financial Services Agency，FSA)在2001年对美国高盛、摩根斯坦利、英国巴克莱等在东京的分公司行为界说为“违反政令的卖空行为”，并举行惩戒。

2007年次贷危机发生，随后多个国家下达了卖空禁令。

最着名的要数美国克制卖空金融股和两房股票，美国证监会其时表现，从2008年7月21日实行到7月29日，如果有需要可以延长到一个月。禁令出台后的3个生意业务日，两房和受到掩护的金融大涨，但涨势昙花一现。资产泡沫破灭的时间只是稍微推后了一点而已。

2011年，欧债危机期间，法国、西班牙、意大利、比利时、希腊、韩国和土耳其都宣布克制卖空。

欧洲证券和市场治理局当天揭晓声明说：“虽然卖空生意业务是一种有效的投资计谋，但一旦和流传市场谣言联合起来就被显着滥用了”。但市场在宣布克制卖空后并没有迅速止跌，反而加速下跌并创下年内低点。

2019年11月，欧盟市场羁系机构再次思量克制卖空，但没有实施。

关于卖空的争议仍然存在

给予卖空生意业务“好评”通常是市场到场者和学者。

例如民生证券，就在题为《金融危机后全球卖空羁系政策比力及启示》的陈诉中直言：2008年金融危机对卖空行为的羁系使市场质量变得更差（市场流动性降低、生意业务成本增加、生意业务量淘汰）、经纪人和基金等机构经纪泛起庞大损失，同时市场利用等违规行为依然存在等三大负面影响：

一、市场质量越发恶化

外洋学者对金融危机后全球卖空羁系政策的效果举行了实证磨练，研究发现本轮卖空禁令维持市场稳定和掩护市场质量的目的并没有到达，市场遭到了更大的破坏。详细体现在：被禁空股的流动性降低，股票生意业务量严重下降，股票价差增大，生意业务成本增加，对冲基金淘汰了市场到场（瑞士信贷，2008），股票收益漫衍的差池称性增大、价钱偏离基 础价值的水平更大。

从各国的情况来看，仅美国卖空禁令发生股票短期正收益，这可能是由于同时期银行救助计划和不良资产救助计划的颁布引起的。而在其他国家及地域，克制卖空的股票均比其他股票的市场收益更低，裸卖空禁令和增强信息披露均没有发生超额收益。意大利受到卖空禁令对市场流动性破坏的水平最大，其次是德国、澳大利亚和挪威。美国、英国和爱尔兰属于中等，其他国家买卖价差增幅较轻。

二、经济损失庞大

指出，克制卖空引起生意业务量的下降，直接淘汰经纪机构的营业收入。以澳大利亚为例，若天天卖空生意业务额40亿美元，生意业务量下降16%等同于淘汰6.4亿美元生意业务额，按买卖双方10%的手续费率盘算，天天将损失1280万美元的手续费收入，每年损失32亿美元。除此之外，托管机构、基金、生意业务所等相关机构的收益也会下滑。同时，生意业务成本也会间接增加。仅在澳大利亚，价差增大8%将会发生天天320万、每年8亿生意业务成本的增加。对大型投资者来说，随着生意业务量的淘汰和颠簸率的增加，还将发生庞大的时机成本。

三、市场利用仍然存在

防止市场利用作为克制卖空的主要目的之一，其数量的变化是磨练卖空羁系政策有效性的重要指标。Hamson（2009）指出美国和英国等羁系部门没有实时宣布禁空令后市场利用行为的统计数据，因此无法考证其效果。从澳大利亚证券生意业务所向澳大利亚证券投资委员会宣布的市场羁系季度运动陈诉中可以看出，2008年一季度至2009 年一季度共五个季度中卖空禁令连续执行，然而2009年一季度的股价质疑数量是2008年三季度的3倍，向证券投资委员会陈诉的市场利用案在五个季度中数量无显着变化。

可是羁系者则有差别的看法。

欧洲证券羁系委员（the Committee of European Securities Regulators，CESR）就限制卖空问题，对伦敦证券生意业务所、国际证券借贷协会（International Securities Lending Association）、西班牙BME生意业务所和上市公司团结会等机构举行调研，这些机构认为融券卖空是证券市场不行或缺的重要组成部门、卖空限制并未对股票收益发生显著影响。

2009年英国金融服务局（Financial Services Authority，FSA）宣布了其完成的卖空研究陈诉称：“我们认为，对卖空生意业务的任何直接限制都无法获得完全合理的解释。可是，卖空生意业务可能引起极端市场风险，我们将对市场保持精密关注，在须要时接纳包罗限制生意业务在内的紧迫措施”。

英国FSA的看法在羁系机构中具有代表性。欧债危机、2015年新兴市场债务危机等等事件泛起后，出台卖空禁令成为羁系者们的首选。

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