跟谁学、好未来接连“暴雷”，教育中概股为何轮流被做空？

作者：安稳

从被做空到自曝数据造假，开办18个月就上市的瑞幸咖啡推倒了中概股“暴雷”的多米诺骨牌。

4月7日晚间，纳斯达克上市的爱奇艺被市场研究机构Wolfpack Research公布做空陈诉。同一天，在纽约证券生意业务所上市的好未来自曝“在公司的例行内部审计中发现其下属新业务线‘轻课’业务的某位员工存在违反公司行为准则的非法行为，公司已报警，该员工也被依法拘留”。

轻课隶属于好未来的素质教育事业群，于2018年2月上线。据好未来通告显示，轻课业务约占好未来2020财年整体预计收入的3%-4%。

对于公司是否在内部通报详细责任人的问题，停止发稿前，好未来并未回复。

据深网统计，好未来Q4财报停止日是每年2月28日，但停止现在，好未来 Q4财报依然没有披露。

而在瑞幸1月份被公布匿名做空陈诉后，百亿美元市值的知名教育中概股跟谁学也中枪了。

美国时间2 月 25 日，GRIZZLY REPORTS 公布了针对跟谁学的做空陈诉，指控该公司有夸大财政数据且可能存在刷单现象等众多问题。根据做空陈诉的原话说，“GSX reports financials to the SEC that we believe are simply too good to be true”，翻译成明白话就是“跟谁学的财政数据太好了，好的已经不真实了”。

跟谁学“中枪”

4月8日一大早，跟谁学首创人兼CEO陈向东收到了不少朋侪的“问候”。因为好未来自曝“轻课”业务的某位员工存在造假行为，跟谁学又连带着被“扒”了一遍。事实上，跟谁学被扒还是源于其太过亮眼的业绩披露和2月25日的做空陈诉。

陈向东朋侪圈截图

北京时间2020年2月18日，跟谁学公布停止2019年12月31日第四季度及全年未经审计财政陈诉。据陈诉显示，公司第四季度和2019年全年的净收入、现金收入、营业利润、净利润均实现了惊人的增长。

其中，2019年第四季度及全年公司净收入划分为9.350亿元及21.149亿元，同比增长划分为412.9%及432.3%；现金收入划分为15.786亿元及33.582亿元，同比增长划分为396.3% 和412.6%；净利润收入划分为2297万元及2.266亿元，同比增长划分为658.7%及1050.3%。（注：现金收入为非美国通用会计准则指标，为当期销售课程所得学费现金总额减去当期退费总额）

动辄400%多的增长，让跟谁学的总市值大涨，从2月18日的90.35亿美元，增长至2月19日的107.34亿美元，成为第三家市值过百亿美元教育中概股公司。

但高增长在做空机构GRIZZLY REPORTS眼里，“一切都不太真实”。据《深网》查询发现，在这份长达 59 页的做空陈诉中，GRIZZLY REPORTS指控跟谁学的焦点看法主要有6点：

1、2017年，跟谁学的信用陈诉显示其净亏损8610万元，向SEC提交的数据为净亏损8700万元，差距不大；可是2018年，信用陈诉显示其净利润为1125.2万元，但跟谁学向SEC提交的数据为1965万元，夸大了74.6%；

2、跟谁学 2 月 4 日公布通告称，公司近期已完成在河南省郑州市经济开发区购置多宗商业地产的生意业务，总对价为 3.34 亿元，而做空陈诉指出实际金额仅为 7,500 万元；

3、跟谁学曾要求入驻的教育机构使用虚假账号刷单，第三方流量监控平台也显示会见量和下载量远低于同行。纵然在今年春节疫情期间，也未进入行业前五。

4、其团结首创人之一宋欲晓在IPO前因为家庭原因突然脱离，而做空陈诉对新任CFO沈楠的可信度有疑问，因为沈楠曾任China Sinoedu Co., Ltd.公司CFO，但Sinoedu曾涉及许多指控，诚信和名誉方面有问题。

5、首创人陈向东在山东的两家金融公司——济宁世纪唐人民间资本治理有限公司和济宁慎德泰和民间资本治理有限公司直接或者间接持有股份，但这两家公司并没有获得开展业务所需的准入许可文件。

6、治理层正在大肆出售股票。

做空陈诉迅速引起了资本市场的反映。从2月25日至4月3日，跟谁学的股价下跌幅度为11.59%；总市值从105.2亿美元降至78.6亿美元，跌破了百亿美元的大关。

对于做空陈诉的这些指控，跟谁学回应称，“对于这种主观臆断、逻辑杂乱的陈诉不需要评价”。

首创人陈向东虽然没有逐条回应，但其在4月8日的朋侪圈明确表现：跟谁学从开办第一天就把“诚信”作为我们的焦点价值观之一。直到今天，“诚信依然是我们最为珍贵的焦点价值观”。我们永远相信，时间是最好的朋侪。

“亮眼”业绩背后

不外纵观跟谁学上市以来的财报发现，上市以后，跟谁学的财报数据“好的惊人”却是事实。

2014年，前新东方团体执行总裁陈向东去职开办“跟谁学”。开办初期，陈向东将公司定位于毗连老师和学生的教育O2O平台。之后的两年内，“跟谁学”一度传出缺钱、裁员等消息，这一段时间陈向东自曝“经常四点多就醒，在床边发呆”。2017年“跟谁学”正式推出在线直播买办课高途课堂，逐步转向B2C模式，聚焦to C业务，全力聚焦在线直播买办课发力K12买办课。

对此，跟谁学表现，在线直播买办课+双师的模式，很快便被市场验证了可行性，在获得最小单元的乐成后，跟谁学先后推出了高途课堂和跟谁学两大品牌，快速复制，两个品牌都很快实现了盈利。

在线直播买办课让“跟谁学”付费课程注册人数快速攀升，从2017年6.5万人上升到2018年的55.23万人，翻了近十倍。在营收和净利润方面，2017年跟谁学营收9758万元，净亏损8695.5万元；2018年营收3.97亿元，实现净利润为1965万元，扭亏为盈。

而跟谁学2018年1965万元的净利润正是做空机构认为其财政作假的看法之一，因为与其信用陈诉显示其净利润为1125.2万元显着不符。

2019年6月6日，跟谁学在纽交所上市。上市之后，停止2019年尾，跟谁学营收一直处于开挂状态。2019年4个季度中，3个季度的营收保持400%多的同比增长。

对比好未来、新东方、网易有道这3家中概股同期的营收增幅可以看出，跟谁学的营收增幅是这几家的近10倍多。同为线教育行业，网易有道2019年第4季度的营收同比增长为78.38%。而新东方和洽未来2019年第一、二季度营收的同比增长仅为30%左右。

对此，跟谁学表现，公司能保持高增长与其奇特的谋划计谋有很大关系。已往几年里，跟谁学聘用了一批行业里顶尖的老师，其客单价保持在行业领先水平。而买办模式又能将这批老师的产能举行了规模化使用，这使得2019财年，跟谁学的毛利率到达了75%，净利润率也凌驾了13%。

《深网》对比4大教育中概股表现，跟谁学的毛利率确实高于同行。2019年全年，跟谁学的毛利率为74.66%，而网易有道仅为28.4%。

而过高的毛利率也是Grizzly Research质疑跟谁学的关键问题之一。在成本方面，虽然各大教育公司成本统计口径略有差别，但西席人为、办公设备租金、课本费等这几项基本是稳定的。做空陈诉质疑跟谁学的老师薪酬高于行业平均 40-50%，销售人员薪酬高于行业平均30-40%，但毛利率却高于同行，两者脱节。

对此，跟谁学方面表现，公司不仅关注业务的增长，更关注增长的有效性。公司运营的焦点追求是实现有效增长，而有效增长的前提是运营效率保持在一个高位水平。

做空成了达摩克里斯之剑

事实上，跟谁学并非第一家被做空的教育中概股。在此之前，新东方和洽未来都被浑水公布过做空陈诉。但重新东方和洽未来厥后的股价和市值走势看，这两家公司的股价和市值在履历大跌之后都快速反弹。

2012年7月18日，浑水质疑新东方营收造假、VIE架构有风险、毛利率过高等问题。受此消息影响，新东方股票直接从25美元两天内跌到9美元。对此，新东方首创人俞敏洪仍然心有余悸。

“当初浑水搞新东方的时候，我曾经很是讨厌浑水。究竟他们的陈诉给新东方带来了庞大的贫苦，也给新东方带来了重大的利益损失。但今天转头看，正是因为有了浑水这样‘讨厌’的公司，才使得许多公司想要造假的时候不得不三思而行。只管浑水做观察，自己是出于赢利考量，但客观上维护了股市的正常秩序，而且掩护了股东的利益。同时，这样的观察公司的存在，对那些想要通过做手脚以获取私利的企业治理者，也提出了警告，相当于在头顶悬了一把达摩克里斯之剑” ，俞敏洪说。

不仅是新东方，好未来也曾因为做空陈诉渡过了“黑暗”的两个月。

2018年6月13日到7月26日，浑水一连公布了四份针对好未来的做空陈诉，指控好未来夸大利润、操控利润、审计毛病以及存在可疑生意业务等。受此影响，好未来的总市值从 2018年6月12日的243亿美元降至2018年7月31日的181亿美元，总市值蒸发62亿美元。

对于此次做空，好未来只做过两次简朴的官方回应称，浑水公司的指控包罗大量错误、未经证实的推测以及对事件的恶意解读。

与之前被动做空差别，这次好未来是“自曝”轻课业务存在的造假行为。对此，有业内人士表现，好未来之所以自曝问题，是因为瑞幸的造假案例让各个公司开始更严格自审了。

据好未来称，轻课业务约占停止2020年2月29日的2020财年整体预计收入的3%-4%。投研机构预测好未来2020财年营收为33.7亿美元，轻课收入约1.01-1.35美元。好未来2019财年收入为25.6亿美元，依同样比例，轻课收入约7700万美元-1.00亿美元。

官方信息显示，轻课是“专注6-12岁小学学科素养造就”的在线学习平台。好未来团体总裁白云峰把学而思轻课定位为好未来团体的战略级产物，称其“应家庭教育场景的学习需求而生”。

可是据《财经》援引一位内部员工看法称，轻课一直都不是公司重点业务，此次自曝的财政作假应该是小我私家行为，现在公司内部也没有通报详细责任人是谁。这名员工还透露，2019年上半年时，由于业绩一般，公司一度希望将轻课与学而思网校业务合并，但厥后轻课的业绩突然变好了，就取消了合并计划，“我们也没想到业绩原来是这样（通过财政造假）变好的”。

教育中概股之外，仅仅浑水的做空名单上就有分众传媒、辉山乳业、安踏体育等10多家知名上市公司。与做空机构的过招确实让公司在短期内履历股价和市值的暴跌，但不行否认的是，做空公司确实在观察公司舞弊方面发挥了不行忽视的作用。

俞敏洪评论说，不要总站在偏见的态度上来看待发生的事情，用双重尺度来做出是非判断。这样的做法，最终亏损的是我们自己。喊了两次狼来了之后，第三次狼真的来了，没有任何人来救你了。